【作　　者】
陈 明（教授）

【作者单位】
（渤海大学经法学院 辽宁锦州 121000）

【摘　　要】

      【摘要】 本文在回顾国内外对通货膨胀目标制研究的基础上，对隐性通货膨胀目标制操控机制进行了分析，认为隐性通货膨胀目标制兼具中长期固定性与短期灵活性，能在追求某一目标的同时兼顾其他宏观目标。
【关键词】 隐性通货膨胀目标制   货币政策   利率市场化

      相对于硬性通货膨胀目标制，隐性通货膨胀目标制则兼具灵活性与固定性，我国虽然没有明确公布施行通胀目标制，但以“货币稳定来促进经济增长”的政策实质上就是隐性通胀目标制，它的固定性体现在中长期通胀目标的坚守上，而灵活性则体现在短期基准利率的滑动上。2007年爆发的世界性金融危机进一步证明了通胀目标制的可用性。“十八大”提出要保持货币政策的稳定性与连续性，研究隐性通胀目标制的操控机制，可以加深对我国现行货币政策隐性通胀目标制特征的自觉性认识，为加快推进货币政策改革提供理论基础和实践参考。
一、研究综述
1. 国外的研究。为了寻找既能保证经济持续增长、充分就业、物价稳定，又能实现国际收支平衡的货币政策，货币主义的“单一规则”和凯恩斯主义的“相机抉择”理论长期争论不休。但经济运动的复杂性决定了事实上不会有能同时实现多个目标的货币政策，而只能是以某一目标为主同时兼顾其他目标。
基德兰德和普雷斯科特（1977）、卡尔沃（1978）先后提出了实质上是通货膨胀目标制的某些观点，他们指出：既然最低水平的通胀率也是有害的，那么为什么观测到的通货膨胀率又总是正的呢？究其原因：一是极低的通胀率会促使公众进行逆向价格预期，二是极低的通胀率会抑制产出。公众的利率下降预期与资产价格上涨引发的投资冲动相结合会促使通胀率上升，积聚金融风险，促使产出水平超过自然产出水平，扭曲市场资源配置。既然极低的通货膨胀率难于控制，而且具有很强的惯性，因此必须给通胀率定一个目标。
巴罗和戈登（1983）指出，虽然很多人认为相机抉择比单一规则好，事实上人们确实也这样做了，但事实证明限制性的货币政策要远比相机抉择效果好。新西兰的荷劳德（1990）在《政府放松通货膨胀目标的压力》一文中也指出了对通货膨胀进行目标化管理的必要性。斯文森（2011）认为，通货膨胀目标制就是将货币政策授权给中央银行的一种政策目标规则。具代表性的文献还有Horváth和Mateju（2011）、Jeffrey Frankel（2012）等，这些学者主要是强调通胀目标制的固定性含义，认为在英国和爱尔兰通胀目标完全是由政府决定的。
在通胀目标制的灵活性管理方面，Debelle和Fischer（1994）认为：作为货币政策框架，通货膨胀目标制只有在中央银行真正信守承诺的条件下才会发挥作用，而中央银行的特殊身份和地位会使它在追求通胀目标的同时关心产出、就业和国际贸易等一系列变量，这种复杂性使得短期通胀目标会呈现出非稳定性特征。罗戈夫（1985）通过目标函数研究了央行行长在通货膨胀目标制设置中的作用。瓦什（1995）、赫伦道夫和洛克伍德（1996）构建了视经济状况而定的通货膨胀目标制模型。Walsh（2009）、Blanchard等（2010）、斯文森（2011）等认为本次金融危机过后，通胀目标制应该更多的考虑企业财务的稳定性，适当缩小目标的收敛空间。
2. 国内的研究。国内对通货膨胀目标制的研究始于20世纪90年代中期。李扬（1996）在论文中介绍了英国实行通货膨胀目标制的情况。汪洋（2001）通过分析泰国中央银行货币政策的变化，介绍了泰国实行通货膨胀目标制的原因与具体做法。范艳霞（2001）通过分析西方国家中央银行货币政策演进的过程发现，实行通货膨胀目标制是解决经济与社会重大问题的需要。刘卫江（2002）分析了实行不同类型通货膨胀目标制的经济条件，主张通过实行通货膨胀目标制解决中国货币供应量目标周期性失控的问题。孔燕（2008）从实行通货膨胀目标制的制度条件、经济条件和货币政策的要素体系等方面论述了通货膨胀目标制在中国的适用性。罗敏（2012）分析了新兴市场国家通货膨胀目标制的实现途径。张婷婷（2012）认为我国目前引进通货膨胀目标制存在一定的困难，但随着货币政策环境的改善，通胀目标制应是货币政策改革的努力方向。
目前公认实行隐性通胀目标制的国家是美国，然而从货币政策的运行轨迹上看中国实际上也是，只是绝大部分人没有认识到这一点，对隐性通胀目标制没有自觉地加以利用。上述国内外学者从不同角度对通货膨胀目标制所进行的研究，内容涉及通胀目标制的可行性、实行条件与标准设计等，但专门研究隐性通胀目标制、特别是以中国现行货币政策为基础并进行隐性通胀目标制改进的文献基本上没有。这也是本文的研究出发点。
二、隐性通货膨胀目标制操控机制
隐性通货膨胀目标制的运行机制可以分为以下几个环节：①分别设定短期、中期和长期通货膨胀目标；②工具选择；③利用预期理论模型对实际通货膨胀进行预测；④决定工具的操作幅度，缩小通货膨胀预测值与目标值之间的差距。
1. 通胀目标的确定。通货膨胀目标的决定首先是为了稳定物价，而价格水平的确定又要首先满足经济发展的需要，所以从理论上说通货膨胀目标应该由政府确定。但是，由于通货膨胀目标涉及到货币政策工具的优化选择、政策传导过程中多个领域的交互影响，需要高深的货币银行与信用知识，所以政府在确定货币政策目标时往往离不开中央银行的参与。
比如，1990年1月生效的《新西兰储备银行法》要求财政部长与储备银行行长进行协商制定并向公众公开政府的政策目标协议，除新西兰外，加拿大、澳大利亚、匈牙利和南非也是政府与中央银行协商决定通胀目标；英国、巴西、泰国、菲律宾、以色列、印度尼西亚和挪威是政府决定，但是征求央行意见；挪威是政府决定；瑞典、墨西哥、西班牙、波兰、智利和芬兰由央行决定。
实践证明，在通货膨胀目标决定问题上实行政府与中央银行相互制约、联合决定是一种利益最大化的制度安排。促进经济增长，增加就业，是政府的偏好，为了使自身目标函数最大化，在尽力增加财政支出的同时，往往伴随货币政策的扩张。中央银行在与政府签订货币政策协议之后，它首先关心通货膨胀既定目标的实现，同政府相比，它一般倾向于规则性货币政策操作。由政府与中央银行联合决定通货膨胀的目标，一是增加了科学性，有效防止不理智的偏好因素，同时也促使公众监督的目标超越货币政策的范畴。
在联合制定货币政策的形式上，英国的做法值得效仿。1997年6月成立的名为货币政策委员会的机构（由中央银行行长、2名中央银行副行长、2名其他银行的执行董事和4名学术界和金融部门代表组成）使联合决定机制有了组织保证，运行机制也从以前的随时召集转向正规化和制度化。货币政策委员会决定的通货膨胀目标必须与国家利益一致，否则政府有权否决中央银行的通货膨胀目标追求。很明显，英国的货币政策目标实质上就是经济增长目标的另外一种表现形式，凯恩斯的政府干预思想在这里根深蒂固。中央银行的独立性只是体现在对基准利率的控制上，或者说体现在对经济运行的基本面的控制上。
我国一直以来的做法是：先由政府敲定年度经济增长率，然后以此为依据对通胀率进行预测，并由央行对通胀率目标进行维持，没有发挥利用通胀目标调节经济增速、就业与国际收支的能动作用。图1是我国1985年至2008年3月25日的法定准备率变动情况：

将图1数据与加拿大等实行通胀目标制的发达国家相对比，可发现两个问题：一是我国法定准备率每次调整幅度为0.5个基点，而加拿大为0.25个基点，货币当局连续提高法定准备率治理通胀的意图虽然明确，但是具体目标点模糊。观察美国的隐形通胀目标制发现，虽然其具有较大灵活性，但是美联储官员总是在公开的媒体或场合公布基准利率水平及维持基准利率不变的持续时间，这相当于间接公布通胀目标。
相比之下，我国法定准备率的现行调整方式有两个问题需要改进：一是缩小调整幅度，增加调整频次，幅度过大不利于预期引导的稳定性，准备率调整实际上资源配置的一个试错过程；二是要给基准利率定目标“锚”，并表明在一定时间内维持目标“锚”稳定性的政策意图。
2. 关于CPI的统计标准。用CPI衡量通胀水平虽然是各国的普遍做法，但是，通货膨胀目标制国家在计算CPI时所选择的物品与劳务的范围是有区别的。
瑞典在1993年1月采取通货膨胀目标时，是以整体CPI作为衡量指标的，就是在CPI中没有剔除某些临时性价格变动因素的影响。瑞典通货膨胀的时间区间为3年，在这期间，通货膨胀率要控制在1% ～ 3%的范围之内。瑞典选择整体通货膨胀率作为目标，是为了反映该指标在汇率政策制定与工资指数确定方面所起到的核心作用。实际上，瑞典是一个高度开放的贸易小国，汇率与价格的任何变动对几乎所有商品均有影响，使用整体CPI可以减少价格变动的脆弱性与过度灵敏性，这也从另外一个角度说明了瑞典通货膨胀目标不太透明的原因。随着时间的推移，为了提高公众通货膨胀预期的准确性，需要对相关计算数据的稳定性进行规范，瑞典从1997年12月开始在其《通货膨胀报告》上刊登剔除间接税、津贴和房产所有者住宅贷款利息成本后的CPI通货膨胀预期信息。
新西兰是一个历史上通货膨胀极其严重的国家，从1974年到1988年其累计通货膨胀达到480%。20世纪80年代初期，其通货膨胀率暂时降到5%以下。抑制通货膨胀是1984年选举之后的新政府与新西兰储备银行所面临的迫切问题。考虑到控制通货膨胀的艰巨性，在1999年1月实行通货膨胀目标制伊始，新西兰储备银行就不用整体CPI，而采用基底或核心通货膨胀指标，并且将实现通货膨胀目标的时间区间分成几段。这样做的原因是由于新西兰社会具有根深蒂固的通货膨胀预期意识，采用基底通货膨胀可以增加控制通货膨胀的准确性，从而提高中央银行在公众心目中的地位与形象。
英国在通货膨胀目标的衡量上不同于瑞典，也有别于新西兰，它采用剔除抵押贷款利息支出的零售价格指数（RPIX），RPIX是介于整体通货膨胀与基底通货膨胀之间的一种折中指标。使用这样的指标可以一箭双雕：一是增强通货膨胀预期的准确性，二是由于英国的通货膨胀目标是用点来表示，但同时又没有规定点移动的上下限，也没有硬性规定目标期间的终点，这样就给英格兰银行实现其通货膨胀预期提供了既全面又能在负责任的前提下对公众公布通货膨胀目标相关数据的条件。
我国是一个发展中国家，平均较低的收入水平使人们对通胀的承受力也较低，通货膨胀率不稳定会对居民的消费预期与投资行为产生重要影响。从上述几个国家看，它们在CPI统计数据的选择范围上虽有所不同，但是提高公众对通胀率变动预期的准确性是其共同特征。我国CPI的计算是采用大宗大类商品价格，没有剔除石油、房价等随机冲击因素，通货膨胀率的波动幅度明显大于上述国家。中外对比见图2：

据《2011年统计年鉴》资料，我国2010年通胀率为3.3%，如将中国计算在内，实行点目标的共有11个国家，均值为2.66%，我国通胀的波幅大于除巴西以外的其他所有国家。在隐性通胀目标制环境下，央行的货币政策导向本来就弱化，而过大的通胀波动幅度极易使公众对未来的通胀预期产生较大偏差，增加经济调控成本。因此，我国在计算CPI时应剔除石油价格、房价这两个非正常冲击因素，改进未来通胀预期，排除特殊领域震动对总体价格指数产生的实质性影响。偶发的价格变化不能持续引起货币性通胀，所以应当避免把货币政策的决定建立在这些价格变动之上
3. 目标定位的准确性要求。通货膨胀目标的定位目前有两种基本形式，即区间目标和点目标。区间目标的好处是它给中央银行提供了政策操作的宽泛空间，在临时性冲击来临之时，它增强了对冲击的抵抗力，也可减少被迫变动操作工具而产生的政策不稳及随之而来的预期波动。一般来说，在中央银行独立性较强的国家，由于货币政策执行中的时间不一致和多个领域交互影响的原因，目标的准确性难以精确控制，故适合实行区域性目标。
区间目标的形式基本上有两种，即带中间点的和不带中间点的。新西兰、加拿大的目标区有中间点，前者在1991年时其目标区为0% ~ 2%，中间点为1%，后者在1992年底时中间点为3%，目标区间为0% ~ 4.2%。以色列的目标区间则没有中间点。期间目标的缺点是中央银行不能给公众一个明确的信息，透明度较差，可能引起公众对中央银行执行政策能力的怀疑与信心尚失等。
点目标克服了目标值在一定区间内随机摆动的不确定性，强化了目标的简洁、清晰和易于理解等特征，便于公众进行预期参考和目标值偏离监督，对中央银行操作政策的水平也提出了更高的要求。点目标的含义不是说通货膨胀目标制盯住目标点绝对不能动，它可以围绕目标点有一定的灵活性，而且这种灵活性可以是围绕目标点做对称或不对称的上下运动，从这个意义上说，区间目标倒是显得比较刚性。
英国、西班牙、芬兰和挪威等都是实行点目标的国家。在研究了这些国家实行通货膨胀目标制的原因和目标制操作过程后发现，它们（如英国和西班牙）在实行目标制之前都是将汇率或货币作为货币政策的目标的，由于遭受20世纪70 ~ 80年代滞胀的打击，其货币政策目标便开始转向。英国到1992年上半年经济开始出现上升态势，其政府越来越认识到，稳定价格，增强公众对货币政策的信心，是实现整体经济增长的必备前提，而以汇率为货币政策核心的机制被证明具有片面性，不利于增强国家的整体经济能力。这样分析下来就不难看出，实行点目标的国家，其通货膨胀目标水平的确定是该国整体经济发展水平的表现。自1997年6月开始英国将长期通货膨胀目标（RPIX）定为2.5%，在追求这一目标时，政府赋予中央银行围绕点目标上下各1%浮动权利。通过与公众耐心细致的积极沟通，让公众理解点浮动的必要性与中央银行维持点目标的坚定性，是英国等国家取得点目标操作成功的可贵经验。
从实践看，不论是实行点目标还是区间目标，其政策运行特征有两点趋同：在采用通货膨胀目标制的初期，不管点目标还是区间目标一般波动幅度较大，而当通货膨胀预期进入稳定状态后，通货膨胀目标开始向点目标收敛。按照隐性通胀目标制的操控机制，我国应选择何种通货膨胀目标形式，目标定位应控制在何种水平？可试着从两个方面寻找答案：一是改革开放以来我国通货膨胀的运动轨迹与后金融危机时代的通胀趋势，二是我国公众的思维习惯。下表1为我国1980年以来的通胀数据：从表1可看出，除去1988年、1989年、1993年、1994年和1995年等个别年份外，1980年至2010年我国平均通货膨胀率为3.1%。在改革开放30年间，第一个10年（1980 ~ 1989）经历了2年的恶性通货膨胀；第二个10年（1990 ~ 1999）经历了3年的恶性通货膨胀；而第三个10年（2000 ~ 2010）没有出现10%以上的恶性通胀，且通胀率平均为1.9%。

按照预期理论，今后10年应将2%的点目标作为通货膨胀目标的控制水平，但考虑到我国利率市场化尚未完成，企业对利率变化的反应灵敏性较差等原因，应将3%作为点目标，并根据情况可以围绕3%做上下各1%的浮动。采用点目标也符合我国公众的思维习惯。北京大学心理学副教授侯玉波认为：我国公众的思维具有中心导向性、背景性和变化性，点目标恰好具备这些特性，它在带给公众明确信息导向的同时，会使公众对央行的政策偏离给予充分的社会经济背景理解。
4. 目标期间操作上的灵活性。不管是区间目标还是点目标，都有一个实现通货膨胀目标的时间问题。这个时间的长短取决于中央银行的内部决策过程、货币政策传导的效率、金融市场的发育程度等，有关研究表明，货币政策的滞后期一般为1～2年。所以，中央银行在确定一个具体的通货膨胀目标时，一定要考虑其实现这个目标的可能性。
在目标期间的设计上，一般是目标制实行的初期时间跨度较小，而后期则较长，而在目标宽窄度的设计上，是初期目标区域比较宽泛，后期则趋于狭窄。比如，新西兰在1991年1月实行通货膨胀目标制时，其基底通货膨胀为5%左右，到1992年底时实现价格稳定的目标，该目标被定位年通货膨胀率在0～2%。虽然1996年新西兰将其目标区从0～2%调整到0～3%，但这是中央银行通过实践认识到后者在控制通货膨胀预期效果上比前者更好。
加拿大在1990年底时其通货膨胀率为4%左右，在1991年2月公布的通货膨胀目标方案中对目标期间的规定是：到1992年底，通货膨胀目标区的中间点要达到3%，1994年6月时达到2.5%，1995年7月时达到2%。
目标期间设定行为上的先短后长反映了中央银行信心的增强，而目标区间宽度逐渐趋窄则为中央银行运用货币政策调整汇率与整体经济平衡留下了空间。例如，在实行通货膨胀目标制前夕，瑞典的通货膨胀率曾经从1992年12月的2%增至1993年1月的4.8%，实行通货膨胀目标制之后，其通货膨胀目标区的安排是：1993年1月至1993年底，通货膨胀率要降到1% ～ 4%，1994年1月到1995年底，通货膨胀降到1%% ～ 3%。其间瑞典通货膨胀一直动荡不定，总体上趋于上升状态，其中的主要原因是1992年12月瑞典克朗贬值对进口商品造成的巨大影响。为了抑制经济衰退和货币进一步贬值，瑞典银行先后8次降低利率借以刺激经济、增加进口并从供给角度抑制通货膨胀。不难看出，在对外贸易依存度较高的国家，目标区间宽度趋窄有利于通货膨胀与本币汇率间的协调与照应，而目标期间延长则有利于增强一国内外经济的总体平衡。
对短期目标、中期目标和长期目标时间长度的确定，各国可根据治理通货膨胀的紧迫性要求、难易程度和经济状况酌情而定。瑞典、澳大利亚和西班牙等国家的目标期间是3年，加拿大为5年，以色列为1年。下表2给出了一些国家的通货膨胀目标期间情况：

从以往我国通胀爆发和治理过程看，基本上以3年为一个周期，从基于隐性通胀目标制视角对现行货币政策改革看，通胀目标的确定应包括经济增长等信息，我国国民经济发展计划以5年为一个周期，价格环境应与此对应，所以通胀目标亦应以5年为一个周期，即以中期通胀目标管理为主。通胀目标还关系到汇率水平，关系我国进出口产品在世界市场竞争力与投资环境对比，因此在追求中期通胀目标的同时要特别关注汇率、国际收支等其他宏观目标，适当放宽短期基准利率滑动的幅度，增加滑动频次，使经济内外均衡彼此照应。
三、结论
随着我国经济结构调整和和经济发展方式的转变，货币政策必须加快改革，既要强化市场对资源的配置，又要提高宏观货币政策、财政政策管理的有效性，在现行货币政策的基础上，引进隐性通胀目标制的一些重要规则进行改革，既符合自身的实际情况，减少货币政策改革成本，又符合国际货币政策发展变化之趋势。
目前应加快利率市场化进程，发挥基准利率在价格体系当中的定价作用，相对于使用法定准备率，基准利率滑动更具公众预期引导的准确性和细腻度，一方面货币当局可通过基准利率直接观察通胀水平决定利率平滑的频次、幅度，另一方面公众又可依据利率变化决定投资与消费，直接测算成本与效用函数，使宏观经济调控与微观经济主体的跟进紧密结合。
主要参考文献
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