2017年
财会月刊(24期)
学术交流
利润平滑与机构投资者持股的关系检验

作  者
林永坚(博士)

作者单位
厦门理工学院经济与管理学院,厦门361021

摘  要

    【摘要】通过对我国上市公司的利润平滑行为进行实证研究发现:当期业绩表现糟糕但预期未来业绩表现良好的企业倾向于利用应计项目进行正向盈余管理,随着机构投资者持股比例的增加,正向盈余管理的程度显著降低;当期业绩表现良好但预期未来业绩表现糟糕的企业倾向于利用应计项目进行负向盈余管理,随着机构投资者持股比例的增加,其负向盈余管理的程度显著降低。这表明我国上市公司广泛存在着利用应计项目进行利润平滑的现象,而机构投资者持股有助于减少上市公司的利润平滑行为、改善上市公司的会计信息质量。
【关键词】利润平滑;应计项目;机构投资者;盈余管理
【中图分类号】F830.9      【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994(2017)24-0025-6一、研究背景与意义
利润平滑是一种常见的盈余管理行为,它指的是经理人有意地减弱企业盈余正常波动性的盈余操控行为(Beidleman,1973)。平滑的利润对上市公司有着非常重要的意义。Graham et al.(2005)的问卷调查结果显示:96.9%被访问的CFO表示他们更倾向于进行利润平滑处理;88.7%的被访者表示平滑的收益会让投资者觉得风险更低;57.1%的被访者相信平滑的收益有利于降低股权和债务的成本,因为投资者对利润平滑的企业要求的风险溢价更低;42.2%的被访者表示平滑的收益有利于企业达到并保持高水平的信用等级;66.2%的被访者表示平滑的收益有利于让客户和供应商觉得企业较为稳定,进而有利于与它们保持一个比较好的关系。正因如此,上市公司往往有着强烈的动机进行利润平滑处理。
尽管利润平滑行为可能对上市公司发展有一定的促进作用,但利润平滑行为扭曲了上市公司真实的业绩表现,降低了上市公司的会计信息质量,并最终影响利益相关者对公司的价值判断,降低了资本市场资源配置的效率。如果任其发挥,很可能导致资本市场“劣币驱逐良币”,最终影响资本市场的健康发展。因此,对上市公司的利润平滑行为进行研究并探索相应的治理措施有着非常重要的意义。
国外针对利润平滑行为进行研究的文献较为丰富,但国内该方面文献很少。部分学者如曾颖和陆正飞(2006)、黄娟娟和肖珉(2006)将利润平滑指标作为收益透明度的替代变量,对我国上市公司的信息披露质量与股权融资成本之间的关系进行了实证研究。但是直接针对我国上市公司是否存在利润平滑行为进行实证研究的文献屈指可数。王玉涛等(2013)考察了不同产权性质的企业减持限售股的动机,结果发现国有企业减持限售股更多地是为了平滑利润,而民营企业则是为了实现投资收益最大。陈雯靓和吴溪(2014)研究发现我国的商业银行存在着通过计提货款损失准备平滑利润的行为。
Gordon(1964)认为只要经理人在会计选择上拥有自由裁量权,他们就会想方设法地使报告盈余和盈余增长率平滑化。换句话说,会计准则允许的“应计项目”是企业进行利润平滑最方便、最可行的方法。当企业收益较好时其会利用应计项目进行负向盈余管理以储存利润,而当企业收益相对较差时再利用应计项目的“反转性”进行利润释放,以减弱盈余正常波动性。因此,本文以应计项目操控为切入点,实证研究我国上市公司是否存在利润平滑现象。股权结构安排是公司治理的基础和重要影响因素,其中机构投资者的治理效应一直是学术界研究的热点问题。现有文献从会计信息质量、盈余管理或公司价值等角度对机构投资者在公司治理中扮演的角色、发挥的作用进行了广泛的研究。其中大部分文献都发现机构投资者持股有助于降低企业盈余管理程度,提高企业的会计信息质量。当前,从利润平滑角度对机构投资者的治理效应进行研究的文献较少,因此本文将从利润平滑的角度验证机构投资者在公司治理中发挥的作用。
本文的主要贡献在于:①尽管国外文献对经理人利润平滑行为进行了大量的理论和实证研究,但国内针对该方面的研究非常少,实证研究上市公司利润平滑行为的文献更是屈指可数,本研究弥补了国内该方面文献的不足。②本研究从利润平滑的角度对机构投资者的治理效应进行了实证研究,从一个新的角度验证了机构投资者在公司治理中发挥的作用。
二、理论分析与研究假设
Fudenberg和Tirole(1995)认为经理人出于保全职位的动机,往往会进行利润平滑处理。他们的盈余预测模型主要包括三点假设:第一,经理人能够从企业经营中获得非货币性私利(经理人能够获得在任租金)。第二,糟糕的业绩表现会引致企业的直接干预(比如经理人可能会被解雇),进而导致经理人无法获得在任租金。第三,在评估经理人的业绩表现时,当期经营业绩的权重要大于前期经营业绩的权重。基于以上三点假设,Fudenberg和Tirole(1995)指出经理人会进行如下两种利润平滑处理:首先,在业绩表现糟糕的年份,经理人会将公司未来盈余挪至当期以夸大当期利润,进而减少被解雇的可能性。其次,在业绩表现良好的年份,经理人虽然暂时不会有被解雇的风险,但是,假如企业未来业绩表现糟糕,那么经理人依然很可能被解雇。由于信息衰减现象决定了当期良好的业绩表现无法完全弥补其未来糟糕的业绩表现,因此经理人有动机在业绩表现良好的年份储备盈余以备不时之需。
基于以上分析,经理人有着强烈的动机进行利润平滑,而最为常见的利润平滑方法就是应计项目操控。该手段操控方便,经理人在年底通过会计方法即可完成,且应计利润“反转性”的特点决定了经理人可以利用应计项目进行利润储备,而在业绩糟糕的年份进行反转释放利润,以达到利润平滑的目的。比如,在收益好的年份经理人可能会大量计提存货跌价准备和坏账准备,而后在收益较差的年份进行转回处理;在收益较好的年份,公司对新采购的设备更倾向于采用加速折旧法(双倍余额递减法或年数总和法)计提折旧,而在收益较差的年份,公司更倾向于采用直线法计提折旧;在收益较好的年份,公司对相关费用更可能采取费用化处理方式,而在收益较差的年份,则可能更倾向于资本化处理。许多文献都实证支持了经理人利用会计方法进行利润平滑处理的现象(DeFond和Park,1997;Chung、Firth和Kim,2002;Kanagaretnam等,2003)。由此,提出如下假设:
假设一:其他条件相同的情况下,当期业绩表现糟糕且预期未来业绩表现良好的企业,倾向于利用应计项目进行正向盈余管理。
假设二:其他条件相同的情况下,当期业绩表现良好而预期未来业绩表现糟糕的企业,倾向于利用应计项目进行负向盈余管理。
股权结构安排是公司治理的基础和重要影响因素。相比机构投资者,小股东往往没有动力对企业的行为进行监督。当小股东对企业表现失望时,他们往往只会选择“用脚投票”而不是主动进行监督。因为小股东监督的成本需要自己承担,而监督带来的收益却只能按持股比例享有。这种成本收益不配比的情形决定了小股东的最佳策略是“搭便车”。与之相反,机构投资者持股比例较高,当其对企业表现失望时,显然不可能在不影响股价的情况下“用脚投票”,他们通常有着更强烈的动机去监督企业的行为。机构投资者可以通过股东大会、董事会行使股东权利、参与公司治理。比如,Shleifer和Visliny(1997) 就发现机构投资者会通过在股东大会上行使投票权的方式要求管理层披露公司信息。机构投资者持股比例的变化情况可以向市场传递(高敬忠等,2011),其行为将直接影响其他投资者对公司价值的判断。因此,管理层为了不使机构投资者失望,会尽量满足机构投资者的信息披露要求。此外,相对于一般投资者,机构投资者是专业投资人,他们具有强大的资金实力以及信息收集和信息分析的优势,对于管理层发布的会计信息,他们的甄别和解读能力高于一般投资者(杨海燕等,2012)。综上所述,机构投资者有动力和能力去监督企业的行为,提高企业信息披露的质量。Rajgopal和Venkatachalam (1997) 、Chung et al.(2002)以及我国学者高雷等(2005)、程书强(2006)、薄仙慧和吴联生(2009)都实证发现机构投资者持股有助于减少企业的盈余管理行为。因此,我们预期机构投资者持股将有助于减少上市公司的利润平滑行为。具体假设如下:
假设三:当期业绩表现糟糕而预期未来业绩表现良好的企业,倾向于利用应计项目进行正向盈余管理;但随着机构投资者持股比例增加,其正向盈余管理的程度显著降低。
假设四:当期业绩表现良好而预期未来业绩表现糟糕的企业,倾向于利用应计项目进行负向盈余管理;但随着机构投资者持股比例增加,其负向盈余管理的程度显著降低。
三、研究设计
(一)应计项目盈余管理的度量
本文采用修正的Jones模型来计算企业的可操控性应计利润,具体如下:

 


其中:TAt为t年的应计利润,TAt=NIt-CFOt,NIt为t年净利润,CFOt为t年经营现金净流量;ΔSt为t年的主营业务收入与t-1年的主营业务收入之差;ΔRECt为t年的应收账款净额与t-1年的应收账款净额之差;PPEt为t年的固定资产净额。利用该模型分行业分年度回归得到的残差DAC即为上市公司的可操控性应计利润。
(二)利润平滑动机
基于本文的假设,我们预期当期业绩表现较差(Cp)而未来业绩表现良好(Fg)的经理人有动机利用应计项目进行正向盈余管理,即经理人挪用了未来的盈余为当期所用。反之,当期业绩表现好(Cg)而预期未来业绩表现差(Fp)的经理人则有动机利用应计项目进行负向盈余管理,即储备当期盈余以备后期所需。本文参考Chung、Firth和 Kim(2002)的做法,用企业当期的经营现金净流量除以滞后一期的总资产代表当期的经营业绩(OCF),同时以行业中位值(MOCF)为基准,大于中位值的定义为业绩表现良好、小于中位值的则定义为业绩表现糟糕。同理,用未来第一年度的经营现金净流量除以总资产代表预期未来的经营业绩(OCF1),同时以未来一年的行业中位值(MOCF1)为基准,大于中位值的定义为未来业绩表现良好、小于中位值的则定义为未来业绩表现糟糕。根据前文的假设,如果当期经营业绩小于行业中位值而同时未来经营业绩大于行业中位值,则经理人有动机利用应计项目进行正向盈余管理,挪用未来盈余以作当期之用。同理,如果当期经营业绩表现大于行业中位值而同时未来经营业绩表现小于行业中位值,则经理人有动机利用应计项目进行负向盈余管理,储备当期盈余以备未来之需。
(三)模型设计
为了检验本文的假设一和二,我们构建了模型(2):
DACit=α0+α1×CpFgit+α2×CgFpit+α3×LnAit+
α4×LEVit+α5×ROAit+α6×INVRECit+α7×FLAGit+
α8×BIG4it+α9×NASYit+εit (2)
其中,被解释变量为可操控性应计利润DAC。解释变量CpFg是一个虚拟变量,我们对当期业绩表现糟糕(Cp)而预期未来业绩表现良好(Fg)的企业赋值为1,否则为0;CgFp也是一个虚拟变量,我们对当期业绩表现良好(Cg)而预期未来业绩糟糕(Fp)的企业赋值为1,否则为0。在控制变量的选择上,我们主要参考Roychowdhury(2006)的研究,选择资产规模、资产负债率、资产收益率、盈余管理柔性等作为控制变量。此外,我们还加入NASY以控制新会计准则可能带来的影响,加入FLAG对同时发行A股和B股的公司进行控制,BIG4代表公司当年报表是否由“国际四大”审计。α1用于检验本文的假设一,预期为正;α2用于检验本文的假设二,预期为负。具体的变量定义见表1:

 

 

 

 

 

 

 

 

DACit=β0+β1×EXPit+β2×INSTit×EXPit+
β3×INSTit+β4×LnAit+β5×LEVit+β6×ROAit+
β7×INVRECit+β8×FLAGit+β9×BIG4it+
β10×NASYit+εit (3)
其中,EXP代表CpFg。根据假设三,我们预期β1为正,即当期业绩表现糟糕且预期未来业绩表现良好的企业,倾向于利用应计项目进行正向盈余管理;β2为负,即机构投资者持股比例越大,正向盈余管理程度越低。同理,我们也可以用模型(3)检验假设四,此时EXP代表CgFp。根据假设四,我们预期β1为负,即当期业绩表现良好且预期未来业绩表现糟糕的企业,倾向于利用应计项目进行负向盈余管理;β2为正,即机构投资者持股比例越大,正向盈余管理程度越低。
(四)样本选择
本文以2004 ~ 2013年沪深A股上市公司为研究样本,并对样本执行了以下的筛选过程:①基于金融行业的特殊性,剔除该行业样本公司。②剔除数据缺失的样本。③由于各盈余管理变量均采用分行业分年度回归求得,对样本数小于8的组别予以剔除。最终得到17831个样本观测值。另外,为了控制极端值对回归结果的影响,对解释变量中的连续变量在1%分位数上进行了缩尾处理(Winsorize)。所有样本数据均来自锐思金融研究数据库。
(五)描述性统计
表2为主要变量的描述性统计,其中可操控性应计利润(DAC)均值为-0.0004,表明上市公司倾向于做低利润;标准差为14.32%,表明各公司各年份间的可操控性应计利润相差较大。机构投资者持股比例(INST)平均为18.58%。至于其他变量,样本公司平均盈利能力(ROA)为4.05%,平均资产规模(LnA)为21.1135,平均负债率(LEV)为55.53%,存货和应收账款占总资产比例(INVREC)平均约为26.87%。
表3显示了样本公司在当期和未来不同业绩表现组合下的可操控性应计利润水平。比如CpFg报告了当期业绩表现糟糕、未来业绩表现良好这一类组合公司的可操控性应计利润水平,我们预期这些企业有动机利用应计项目进行正向盈余管理。一共有3736个样本属于这一类公司,其可操控性应计利润均值为0.0524,为四类组合中最大,其可操控性应计利润中位值为0.0393,同样为四类组合中最大值,这与本文的假设一相符。此外,这一类组合中可操控性应计利润大于0的样本数为2551个,占总样本3736个的68.28%,同样表明这一类组合的样本公司倾向于利用应计项目进行正向盈余管理。
同理,CgFp报告了当期业绩表现良好、未来业绩表现糟糕这一类组合公司的可操控性应计利润水平,我们预期这些企业有动机利用应计项目进行负向盈余管理。一共有3025个样本属于这一类公司,其可操控性应计利润均值为-0.0539,为四类组合中最小,其可操控性应计利润中位值为-0.0399,同样为四类组合中最小。这与本文的假设二相符。此外,这一类组合中可操控性应计利润大于0的样本数为855个,只占总样本3025个的28.26%,而小于0的样本则占总样本3251的71.74%,同样表明这一类样本公司倾向于利用应计项目进行负向盈余管理。

 

 

 

 

 

 

 

 


四、实证结果分析
由于单因素分析并没有考虑其他因素的影响,为了进一步研究我国上市公司的利润平滑行为,我们引入资产规模、资产负债率、资产收益率、盈余管理柔性等控制变量进行多元回归分析,表4报告了本文模型(2)的多元回归结果。
从回归Ⅰ可以看出,CpFg的系数为正,且在1%的水平上高度显著,表明当期业绩表现糟糕且预期未来业绩表现良好的企业倾向于利用应计项目进行正向盈余管理,即经理人可能挪用了未来的盈余以满足当期之需;回归Ⅱ中,CgFp的系数为负,且在1%的水平上高度显著,表明当期业绩表现良好且预期未来业绩表现糟糕的企业倾向于利用应计项目进行负向盈余管理,即经理人可能对当期盈余进行“储存”以备他日之需;回归Ⅲ中,将CpFg和CgFp放在同一模型中进行检验,结果没有任何变化。以上结果证实了我国上市公司显著存在着利用应计项目进行利润平滑的现象。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 


表5报告了利润平滑与机构投资者持股关系的多元回归结果。回归Ⅰ中,我们首先将变量机构投资者放入模型中,检验机构投资者持股与可操控性利润之间的关系。结果显示INST与DAC显著负相关,表明机构投资者持股有助于降低企业的盈余管理行为。这与传统的研究结论一致,表明机构投资者持股有助于提高企业的会计信息质量。回归Ⅱ和回归Ⅲ是模型(3)的回归结果。回归Ⅱ中,CpFg的系数显著为正,而交乘项INST×CpFg的系数显著为负,表明当期业绩糟糕且预期未来业绩良好的企业倾向于利用应计项目进行正向盈余管理,但随着机构投资者持股比例的增加,正向盈余管理的程度显著降低。回归Ⅲ中,CgFp的系数显著为负,而交乘项INST×CgFp的系数显著为正,表明当期业绩良好且预期未来业绩糟糕的企业倾向于利用应计项目进行负向盈余管理,但随着机构投资者持股比例的增加,负向盈余管理的程度显著降低。回归Ⅱ和回归Ⅲ的结果与本文的假设一致。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 


五、稳健性检验
出于稳健性考虑,本文还做了如下的稳健性检验:构建机构投资者持股虚拟变量inst,令机构投资者持股比例大于0的样本为1,其他样本为0。用inst替代本文模型(3)中的机构投资者持股比例INST进行检验,结果一致。即有机构投资者持股的一组,利润平滑行为得到了明显的改善。
鉴于机构投资者持股存在内生性问题,而已有的研究认为机构投资者往往偏好于市净率低、流动性和盈利能力强、市场风险小的大盘股(Bennett et al.,2003;Woidtke,2002),选择市净率(PE)、流通股比例(LTR)、市场风险(BETA)、股利支付率(PAYOUT)等作为机构投资者持股水平的工具变量,构建如下模型(4)用以估计机构投资者的正常持股水平。然后,用预期值对本文的假设进行重新检验,结果不变。
INSTt=β0+β1×PEt+β2×LTRt+β3×BETAt+
β4×ROAt+β5×PAYOUTt+β6×LnAt+β7×DEBTt+
εt       (4)
本文各盈余管理变量均采用分行业分年度回归求得,为了进一步提高回归结果的稳健性,我们对样本数小于15的组别进行删除(前文我们只删除样本数小于8的组别),然后对本文的结论进行再次验证,回归结果依然不变。
六、结论及政策含义
(一)结论
利润平滑增长是许多上市公司希望能够呈现给投资者的一种良好业绩表现。但上市公司过度的利润平滑行为,降低了上市公司的会计信息质量,导致利益相关者无法合理评估企业的业绩表现,并最终做出错误的选择。
因此,为了保护投资者的利益,维护资本市场的长期健康发展,必须抑制上市公司过度的利润平滑行为。本文通过实证研究发现,我国上市公司广泛存在着利用应计项目进行利润平滑的现象。但是,随着机构投资者持股比例的增加,这种利润平滑行为有了明显的改善,表明机构投资者持股显著提高了上市公司的会计信息质量。
(二)政策含义
本文的研究具有如下政策含义:我国广泛存在的“一股独大”的股权结构使得上市公司很难得到有效的外部监督,大股东“一言堂”的地位导致上市公司的盈余管理行为很难受到制约。因此,除了不断完善会计准则,还应进一步加强公司治理结构建设,大力发展机构投资者,建立多元化的投资主体体系,从而减少公司的盈余管理行为和利润平滑行为,进而提高上市公司的会计信息质量。

主要参考文献:
Fudenberg Drew,Jean Tirole.A theory of income and dividend smoothing based on incumbency rents[J].Journal of Political Economy,1995(103).
Beidleman Carl R..Income smoothing:The role of management[J].Accounting Review,1973(48).
Gordon M. J..Postulates,principles and research in accounting[J].The Accounting Review,1964(2).
Moses O. D.. Income smoothing and incentives:Empirical tests using accounting changes[J].The Accounting Review,1987(2).
DeFond M.L.,Park C.W.. Smoothing income in anticipation of future earnings[J].Journal of Accounting and Economics,1997(23).
Chung,Firth,Kim.Institutional monitoring and opportunistic earnings management[J].Journal of Corporate Finance,2002(8).
Fonseca A.R.,González F..Cross-country determinants of bank income smoothing by managing loan-loss provisions[J].Journal of Banking and Finance,2008(32).
Chaney P.K.,Jeter D.C..Income smoothing and firm characteristics[J].Accounting Enquiries,1997(1).
王玉涛,陈晓,薛健.限售股减持:利润平滑还是投资收益最大?[J].金融研究,2013(1).
陈雯靓,吴溪.我国商业银行的贷款损失准备计提与利润平滑:新会计准则的影响[J].审计研究,2014(1).