2017年
财会月刊(29期)
案例分析
基于P2P网贷平台的供应链金融产品定价问题探析

作  者
张晓亮

作者单位
常州工学院经济与管理学院,江苏常州213032

摘  要

     【摘要】选取WX公司基于P2P网贷平台的供应链金融产品为研究对象,剖析其产品的交易结构、设计思路、市场定位及定价机制,从理论的角度证实这种创新产品的合理性和实践价值,同时提出质疑。在此基础上,结合WX公司供应链金融产品的特征,建立定价模型,揭示融资者、投资者的决策机制和影响因素,运用实际数据进一步测算并给出针对融资端的风险补偿定价公式,实现产品的差异化定价。
【关键词】P2P网贷平台;供应链金融;定价模型;互联网金融
【中图分类号】F830      【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994(2017)29-0076-6一、引言
P2P是指借助互联网技术和金融工具,协助投资者与借款者实现直接借贷的中介服务活动。2007年8月,我国第一家P2P网贷平台——拍拍贷成立,此后P2P网贷平台在国内取得了快速发展。截至2016年年末,国内P2P网贷平台累计达到2575家,较2015年增长76.9%。但是,由于缺乏监管,P2P平台因经营不善倒闭或者实际控制人恶意诈骗而导致业务平台关闭的现象频发,2011年年底,成立较早的贝尔创投公司因涉嫌诈骗而关闭,涉案金额将近五百万元。2016年新增网贷平台875家,全年涉案的P2P平台就达到275家,形势不容乐观。市场参与者的参差不齐直接影响了行业的声誉和发展,但是,为数不多的几家优秀平台在业务模式上做了积极有效的探索,形成了独特的竞争优势,本文将以WX公司为例进行剖析。
WX公司的供应链金融产品不同于传统商业银行的供应链金融产品,通过模式创新和制度设计,解决了被商业银行定义为高风险客户的中小微企业的融资难题,同时,通过P2P平台融资,有效地降低了企业的融资成本,不仅支持了中小微企业的发展,更为产业链核心客户的规模扩张、产业升级和财务优化提供了有力保障。这种模式和产品值得研究、完善和推广。因此,本文结合WX公司案例对供应链金融产品定价问题进行了研究。
二、理论基础
(一)逆向选择理论
由于信息不对称造成市场资源配置扭曲的现象被称为逆向选择,通常,在二手商品市场和保险市场表现比较突出。George Akerlof(1970)指出,逆向选择问题来自买者和卖者有关车的质量信息不对称。在现实中,由于买卖双方的信息不对称,买者在信息不完全前提下的理性出价导致卖者提供具有更低价值的商品,高于卖者出价的优质商品会退出市场,进而进一步降低买者的出价,最终导致市场上商品的品质越来越低,极端的情况是没有商品成交。
具体到本文的案例中,核心企业基于主业的发展需求,重点要求扶持下游经销商,因此,将贷款利率限定为某一固定值(如15%),结果是信用度高、经营业绩突出的优质经销商因资金成本高导致积极性不高,而信用度相对较低、经营业绩一般的经销商则积极申请最大额度的贷款,这样,对于该产品的提供者(类财务公司)来说,就面临着逆向选择风险。为了防范逆向选择风险,产品的提供者设定了严格的准入条件,结果是该产品的有效需求不足,覆盖面小,不能实现助力产业公司主业发展的最终目标。另外,担保机构的引入、“合格”投资者准入条件的缺失、产品融资成本的影响因素主要是贷款期限而与资产质量的关联度不高等,也倒逼小微贷产品按照期限统一定价。
(二)风险补偿定价
考虑到不同的资产具有不同的违约风险,贷款利率除了包含基础的资金成本和运营费用,还包含风险成本,即借款者的违约风险溢价。传统商业银行的资金来源多样化,资金成本需要考虑加权平均成本。对于P2P网贷平台而言,资金成本的差异主要来自于两个方面:一方面是不同的认购金额享有不同的收益率,由此产生了资金成本差异;另一方面是不同的产品销售渠道获取的资金成本是不同的,如网上直销、第三方财富公司代销、特殊群体(员工等)认购等。总之,考虑不同的资金来源和资金成本,加权可以得出:基础资金成本RC=[nri·μi]。其中,ri表示第i种资金来源的资金成本率,μi表示第i种资金来源的资金额占所有资金的比例。
运营费用主要是指与贷款业务相关的直接费用,体现的是不同的贷款项目中投入的人、财、物的差异,如项目人员的差旅费用、津贴、工资,项目分析与评估产生的费用,抵质押物估值及手续办理的相关费用等。运营费用率可以由业务相关费用总额与资产平均余额的比值确定。运营费用率RO=[EA]×100%。其中,E为业务相关各种费用总和,[A]为资产(贷款)平均余额。
通常,风险溢价包含两部分,一部分是借款者的违约风险溢价,另一部分是与贷款期限相关的风险溢价,主要是利率风险和流动性风险,一般贷款期限越长,风险越大。将这两部分综合考虑,对一定时期内的违约情况进行统计分析,得出不同信用等级借款者的违约概率和违约损失率,二者相乘就可以得出损失率。贷款损失率RL=ηi·Ril。其中,ηi和Ril分别表示信用等级为i的借款者的违约概率和违约损失率。在上述分析的基础上,可以得出:贷款利率R=RC+RO+RL。
三、案例分析
WX公司是一家民营金融控股集团,持有银行、证券、资产管理(私募)等金融牌照,除了持牌机构外,金融业态还包括PE、股权众筹等多种业务类型。WX公司旗下的P2P网贷平台成立于2013年7月,但是集团的P2P业务始于2011年,在2013年7月之前通过线下方式开展。
WX公司的P2P网贷平台上汇聚了大量的中小型金融机构和类金融机构,通过P2P投融资方式,解决了金融机构存量资产盘活和类金融机构增量业务融资渠道单一等问题,间接支持了广大中小微企业的发展,市场前景广阔。
由WX公司与HY公司(食品饮料行业)合资成立的HYJK公司研发推出了WX公司的供应链金融产品,对于HY-3产品,其借款者是HY公司的下游经销商,而HYJK公司为HY公司提供融资咨询服务(见表1和图1)。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

(一)WX公司产融贷运作模式
由表1可知,按照业务规模占比排名,其中应收账款质押融资业务模式与小微信用贷款业务模式两联系,后者直接与下游的经销商联系,正好可以构成反差,再加之这两种模式所达成的业务量也居公司整体业务量的前列,因此本文选取这两种模式作为研究对象展开分析。
1. 应收账款质押融资模式(HY-1产品)。这种模式针对核心企业的上游供应商,基于核心企业的预期付款时间,来确定上游经销商的贷款期限,由于核心企业为类财务公司的股东,因此,在这种模式下,核心企业不存在信用风险。
WX集团旗下的商业银行为产业公司与上游经销商的结算行,通过专用账户的设置,确保融资企业收到的货款专门用来偿还P2P贷款。
这种模式的优势体现在三个方面:一是缓解了核心企业的应付账款资金压力;二是处于弱势地位的上游经销商在提供商品或服务之后及时获得了现金,间接缩短了应收账款的账期,保证了生产经营的正常运作;三是类财务公司在提供融资咨询服务的同时获得了咨询服务费收入,核心企业作为其股东也实现了营业收入的增加。
2. 小微信用贷款模式(HY-3产品)。这种模式针对核心企业的下游经销商,由于是纯信用贷款,风险管理尤为重要,其主要体现在四个维度:一是核心企业通过销售管理系统为类财务公司提供所有经销商的历年销售数据及货款支付时间,这也是贷款审批评分模型中最重要的因素;二是经销商的征信记录;三是融资企业(经销商)所属的大区经理辅助进行实地调查,通常大区经理对经销商的各种信息都比较了解,并且大区经理要提供个人担保;四是符合基本准入条件的经销商通常对核心企业的依存度极高,核心企业产品的销售收入占其总销售收入的比重在80%以上,其逾期或违约成本较高,会直接影响其购买核心企业产品的商业折扣和紧俏产品配额。
这种模式的实行同样达成了多方共赢的局面:下游经销商通过短期低成本借贷资金获取了更大的商业折扣,同时也扩大了经营规模,提高了盈利水平;核心企业明显扩大了产品销售量,销售额的增速也进一步提高,同时缩短了应收账款账期,财务结构实现了优化;类财务公司在提供融资咨询服务的同时获得了咨询服务费收入,核心企业作为其股东也实现了营业收入的增加。
(二)WX公司供应链金融产品定价机制概述
1. 贷款申请条件。WX公司与HY公司(食品饮料行业)合资成立HYJK公司,WX公司的供应链金融产品是由HYJK公司研发推出的,对于HY-3产品,借款者是HY公司的下游经销商,HYJK公司为借款者提供融资咨询服务。借款者申请贷款的基本条件有四个方面:①合作至少3年的经销商;②销售额逐年递增,且上一年度销售额在200万元以上;③经销商无不良征信记录;④申请借款额不超过下一季度的货款总额。上述准入条件均体现了产品设计中的风险管理意识。
2. 定价权及定价方式。在商业银行的小微企业贷款实践中,银行掌握贷款定价权。银行的小微贷款定价通常综合考虑了资金基础成本、风险溢价和其他调整因素。从商业银行的角度出发,作为信贷资金的提供方,在资金借贷交易过程中,主导定价权是毫无争议的,尤其在小微企业贷款中,银行处于绝对的强势地位。因此,定价权在商业银行小微贷款定价中是不需要考虑的因素。
在WX公司的贷款模式下,特殊的制度安排直接影响定价权的归属,从而影响供应链金融产品的价格(即利率)。在WX公司供应链金融产品交易的生态链中包含众多不同的利益主体,如类财务公司、P2P网贷平台、第三方支付(WX子公司)、第三方担保公司、第三方财富管理公司(P2P理财产品销售端)等。其中,第三方支付、第三方担保公司的费率通常是固定的;P2P网贷平台、第三方财富管理公司的费率是可调整的,在具体的实践中,例如财富管理公司的客户资金到期当天可以直接投资单一P2P理财产品,且金额较大,线下完成预约,产品上线即完成募资,通常第三方财富管理公司、P2P网贷平台均愿意降低费率;对于不同的类财务公司,WX集团和核心企业(产业公司)持股比例不同,双方的决策权也不同。此外,对于融资企业而言,各家经销商实力、规模差异较大,核心经销商通常具有一定的议价能力,且易于得到核心企业的支持,普通经销商则处于绝对的弱势地位。
本文案例中,核心企业HY公司处于相对主导地位,在定价权方面享有更多的话语权。核心企业从未涉足金融领域,其发展产业金融的目的主要是取得融资便利,支持主业发展,同时,核心企业对于合资的类财务公司的盈利水平也持怀疑态度。综上,针对核心企业下游经销商的信用贷款项目中,核心企业的出发点是寄希望于经销商通过信贷资金支持增加提货量,从而增加全年的销售量,而又避免经销商承担过高的借贷资金成本(利息和其他综合费用)。因此,核心企业主张通过成本加成定价法进行定价。
具体的定价公式为:
融资者借款综合成本=P2P网贷平台投资端收益率+P2P网贷平台注册认证费用+P2P网贷平台管理费+第三方担保费用+第三方支付的交易结算费用+融资咨询服务费
其中,涉及的利益主体有P2P网贷投资者、P2P网贷平台、第三方担保公司、第三方支付公司、HYJK公司。P2P网贷投资者要求的投资收益率一般与P2P网贷平台的信用水平相关,对于WX公司的P2P网贷平台,投资收益率通常为8% ~ 10%;P2P网贷平台的注册认证一次性费用为200元,该费用在借款金额中的占比极小,可忽略不计,服务费率为2%,主要用于维持P2P网贷平台的正常运营;第三方担保公司要求的担保费率为1.5%;第三方支付公司提供交易结算的费率是1.5%;HYJK公司收取的融资咨询服务费率是2%。综上,借款者的综合贷款成本约为15% ~ 17%(见图2)。
(三)WX公司供应链金融产品定价存在的问题
1. 担保机制的引入与影响。P2P网贷平台与担保公司合作是业内普遍现象,目前几乎所有的P2P平台都有担保制度,或自身提供担保。多数P2P平台为分散风险同时也为吸引投资者出借资金,纷纷引入担保机制,这与我国当前的信用环境相符。WX公司P2P网贷平台的交易结构显示,对网贷项目提供担保的是第三方担保公司,事实上,为WX公司P2P网贷平台提供担保的均为WX公司的融资担保子公司或其他具有担保资质的关联公司。
WX公司的P2P网贷平台通过保证人(承担连带责任)、担保公司、平台风险准备金垫付等多道防火墙保障投资者资金安全。通过这种模式,间接实现了“刚性兑付”,满足了投资者对理财产品“高收益、低风险”的期望,利于吸引投资者,缩短产品募集周期。
担保机构的引入、“合格”投资者准入条件的缺失、P2P网贷产品收益率主要受贷款期限影响而与资产质量的关联度不高,也倒逼小微贷产品按照期限统一定价。
2. 缺乏融资者的信用等级评估。WX公司的P2P网贷平台并没有对融资主体进行信用内部评级,只是通过准入条件将融资企业分成了合格与不合格两类。对于第一类客户按照既定的流程进入后续环节,对于第二类客户直接拒绝。这样导致的结果是,上线的产品信息披露不完整,不利于投资者进行项目分析以及投资决策;而且拒绝的客户中可能存在潜在的“合格”客户,能够通过风险补偿定价,整体提升网贷平台资产的收益率。
3. 缺乏投资者风险偏好测评。通常,建立投资者适当性管理制度的产品类别包括股票、期货、期权和银行理财,在投资者开户的时候需要进行一次风险偏好测评,并定期对投资者风险偏好进行重测。在具体的交易中,系统会自动对投资者进行提示和警示,这是影响投资者投资决策的重要因素。P2P网贷作为一种新兴的理财方式,具有“高风险,高收益”的特征,在市场培育期,强担保或者“刚性兑付”是有利的,但是伴随着市场规模的扩大和交易机制的逐步成熟,在准入门槛相对较低且监管宽松的情况下,分阶段建立投资者适当性制度是非常必要的。
(四)基于风险补偿定价方法的WX公司供应链金融产品定价模型优化
1. 模型概述。通过建立数学模型,分别对融资者、融资中介和投资者的收益进行分析,找出影响各主体决策的关键因素,然后利用HYJK公司的实际运营数据,测算出各自的定价范围,在此基础上,运用风险补偿定价方法,给出针对不同信用等级的融资企业的差异化定价模型。假设经销商(即融资方)从核心企业采购商品的价格(即批发价)为P0,零售价为P1,商品在特定周期内(通常为3个月)全部销售完毕,即批发量等于销售量为N,且销售量平均分布。经销商的其他固定成本为C(含仓储成本、人工成本、经营场所租金等)。
经销商的付款方式有两种:一是经销商在特定日期(订货日)完成全额货款预付,则取得商业折扣价aP0;二是经销商在订货日预付货款总额的1/3,在3个月后付剩余的2/3,则无商业折扣。
在上述假设条件下,基于第一种付款方式的经销商税前利润为:E1=N(P1-aP0)-C;基于第二种付款方式的经销商税前利润为:E2=N(P1-P0)-C。
接下来引入融资方式,融资方式仅限于采用第一种付款方式。假设融资额上限与货款总额的比例是β,即最高融资额为βNaP0,年化综合利率(含各种融资费用)为r,期限为n(单位:月)。
在上述条件下,经销商的税前利润为:E3=N(P1-aP0)-C-βNaP0rn/12=N[P1-(1+βrn/12)aP0]-C。
显然,E1是最大值,即经销商使用自有资金预付全额货款时,实现的税前利润最大。但是,通常经销商自有资金不足以预付全额货款,在这种情形下,经销商选择融资方式的前提条件是E3≥E2,即:N[P1-(1+βrn/12)aP0]-C≥N(P1-P0)-C,解不等式,得出:
[r≤12 (1/a-1)βn]
由此可以发现,经销商可接受的贷款综合利率与商业折扣、贷款比例上限、贷款期限均成反比关系。
基于本文案例中类财务公司服务的核心企业的实际数据进行测算,得出a=0.95,β=0.66,n=3,则r<31.9%。
2. 融资中介的服务费率。在WX公司的供应链金融产品交易中,融资中介包括类财务公司、P2P网贷平台、第三方担保公司和第三方支付公司,后三者的费率是固定的,因此,本节重点分析类财务公司的服务费率。
基于上述模型,进一步探讨经销商的毛利率与核心企业商业折扣的关系,以及对核心企业销售额的影响。
假设经销商自有资金为[13NP0],选择第一种付款方式实现的税前利润是E1"=[13a]N(P1-P0)-C;选择第二种付款方式实现的利润是E2=N(P1-P0)-C。在E1"≥E2时,经销商会选择降低销量,通过取得商业折扣获取更高的利润。
解不等式[13a]N(P1-aP0)-C≥N(P1-P0)-C,得出:P1≤(1+[1-a3a-1])P0,其中[1-a3a-1]即为经销商的销售毛利率,即当经销商的销售毛利率低于[1-a3a-1]时,经销商就会选择使用自有资金全额付款,购货量[13aN]低于市场需求量(销售价格不变)。
具体到本文案例中,在a=0.95的情形下,临界毛利率[1-a3a-1]=2.7%,当销售毛利率大于2.7%时,经销商会选择第二种付款方式。在贷款综合利率r满足[r≤12 (1/a-1)βn]时,经销商就会选择申请最高额度的贷款。
在经销商毛利率大于临界毛利率的前提下,核心企业销售量是固定的,但是销售额会由于贷款覆盖率的不同而变化。考虑类财务公司(合资)的收益,核心企业如何实现利益最大化是接下来要关注的问题。
假设对于不同的经销商(融资方),主要的融资中介(即类财务公司)收取的融资咨询服务费率是固定不变的,均为f,核心企业在类财务公司中的持股比例为λ,忽略其他因素,核心企业通过类财务公司实现的收益即为融资咨询服务费与持股比例的乘积。在为经销商提供融资服务的情形下,核心企业实现的综合收益为咨询服务费、提前回款的资金成本、增加的销售额之和I=λβNaP0f+βNaP0rc[n-112]+[1-3a(1-β)]NaP0;核心企业由于商业折扣减少的销售额为L=3a(1-β)N(1-a)P0;核心企业为经销商提供融资服务的条件为λβNaP0f+βNaP0rc[n-112]+[1-3a(1-β)]NaP0≥3a(1-β)N(1-a)P0。解不等式,得出    


结合本文案例中核心企业的实际数据进行测算,a=0.95,β=0.66,λ=0.5,rc=13%,n=3,则f ≥1.7%,即融资咨询服务费率(年化)为f0=f ×4≥6.8%。
综上所述,经销商融资综合利率(年化,期限3个月)不高于31.9%,类财务公司的融资咨询服务费率(年化,期限3个月)不低于6.8%,能够有效地扩大WX公司供应链金融产品的经销商覆盖率,同时有助于提升经销商和核心企业的综合收益水平。
3. 影响投资者收益率的因素。在以上条件的约束下:

 

 

进一步得出:


 
从上述的公式可以看出,影响投资者收益率的因素有商业折扣、贷款比例上限、贷款期限、核心企业在类财务公司中的持股比例、提前回款的资金成本。结合HYJK公司的实际数据,i≤rmax-fmin-f "=31.9%-6.8%-5%=20.1%。
通常,固定收益理财产品包括银行理财、信托、P2P网贷等,投资者投资P2P网贷产品收益率要求一般是不低于银行理财产品的最高预期收益率。2014年,一年期银行理财产品预期收益率最高是8.8%。因此,imin=8.8%,那么8.8%≤i≤20.1%。
综上,通过回顾总结传统的商业银行供应链金融产品模式,系统地阐述了一种创新的金融产品——WX公司基于P2P网贷平台的供应链金融产品,并对该模式的阶段性成果进行总结分析,提炼出了WX公司供应链金融产品的制度设计优势,对于破解当前我国中小微企业融资难问题具有重要的借鉴意义。
四、结论
WX公司的供应链金融产品不同于传统商业银行的供应链金融产品,通过模式创新和制度设计,解决了被商业银行定义为高风险客户的中小微企业的融资难题,更为产业链核心客户的规模扩张、产业升级和财务优化提供了有力保障。这种模式和产品值得研究、完善和推广。
在研究过程中发现:一是影响P2P网贷投资者收益率的因素有商业折扣、贷款比例上限、贷款期限、核心企业在类财务公司中的持股比例、核心企业短期流动资金的融资成本等,另外银行理财收益率也是P2P网贷投资收益率的重要的参照因素,通常会影响投资收益率下限。二是通过对P2P网贷平台的历史交易数据统计分析,可以得出不同信用等级的融资者的违约概率和违约损失率,从而利用风险补偿定价模型,对供应链金融产品实行差异化定价。

主要参考文献:
汤英汉.中国P2P网贷违约特征实证研究[J].商业时代,2014(32).
李逸凡.比较与借鉴——美国和中国P2P网贷平台的发展[J].理论月刊,2014(10).
谭中明,朱文瑶.我国P2P网贷行业典型运营模式比较研究[J].武汉金融,2014(9).
扈震,王学武.P2P网贷信息不对称问题研究[J].中国市场,2014(32).
蒋仲山.关于规范P2P网贷行业的思考[J].浙江金融,2014(8).
乔莉.基于信用可获得性视角探索P2P网贷平台可持续性发展路径[J].征信,2014(7).
何文茜.101家问题P2P网贷公司分析[J].商业经济,2014(13).
沈良辉,陈莹.美国P2P网贷信用风险管理经验及对我国的启示[J].征信,2014(6).
胡旻昱,孟庆军.P2P网贷平台发展中的风险及其系统分析[J].武汉金融,2014(6).
蔡炎宏,刘淳,张春霞.P2P网贷平台的定价策略研究——基于垄断条件下的建模分析[J].投资研究,2014(4).
邓传红,刘迅.P2P平台下供应链融资逆向选择时主观信用风险的博弈分析[J].财会月刊,2016(33).
薛文广,张英明.供应链金融对中小企业融资约束的影响[J].财会月刊,2015(26).