2016年
财会月刊(27期)
审计与CPA
会计师事务所声誉、企业声誉与权益资本成本——基于民营上市公司的经验证据

作  者
任汝娟1(副教授),冯少勤1,冯进展2,3(副教授)

作者单位
1.桂林电子科技大学商学院,广西桂林541004;2.华中科技大学管理学院,武汉430074;3.江西外语外贸职业学院,南昌330099

摘  要

    【摘要】以2010 ~ 2014年我国沪深A股民营上市公司为样本,实证检验会计师事务所声誉、企业声誉与权益资本成本的关系,研究发现:会计师事务所声誉、企业声誉都与公司权益资本成本显著负相关。进一步研究发现:随着企业声誉的提高,会计师事务所声誉对公司权益资本成本的影响会逐渐降低,企业声誉对于会计师事务所声誉具有替代作用。
【关键词】民营上市公司;会计师事务所声誉;企业声誉;权益资本成本
【中图分类号】F275           【文献标识码】A           【文章编号】1004-0994(2016)27-0101-4一、引言
随着资本市场的逐步完善和发展,股权融资成为我国上市公司普遍选用的外部融资方式之一,在上市公司发展壮大的过程中,扮演着举足轻重的角色。相应地,股权融资所带来的权益资本成本就成为众多企业、学者所关注的焦点。在现有研究权益资本成本的文献中,大多数集中在对其影响因素的研究上,主要包括信息不对称、信息披露、制度环境、公司治理等。其中,声誉机制作为一种非正式的制度约束,可以有效限制信息扭曲,提高交易透明度,缓解信息不对称,改善企业的外部融资环境,同时降低交易成本,提高融资效率(Kreps等,1982;张敏等,2014)。在梳理声誉机制相关文献的基础上,本文将声誉分为外部声誉和内部声誉两种形式。外部声誉主要是指会计师事务所声誉(张学勇等,2014),内部声誉主要是指企业声誉(醋卫华,2013)。不管是外部声誉还是内部声誉,良好的声誉都能够有效地降低权益资本成本、缓解融资约束。
但是,当前学者主要研究了会计师事务所声誉对权益资本成本的影响,而有关企业声誉对权益资本成本影响的研究还很少,且目前还少有将两者结合起来进行研究的文献。因此,本文以2010 ~ 2014年我国沪深A股民营上市公司为研究对象,研究了会计师事务所声誉、企业声誉对权益资本成本的影响,研究发现,在限制其他条件后,会计师事务所声誉和企业声誉都与公司权益资本成本显著负相关,且企业声誉对会计师事务所声誉与权益资本成本的关系具有负向调节作用。
二、理论分析与研究假设
会计师事务所声誉是会计师事务所一项宝贵的“无形资产”,是通过提供高质量的审计咨询服务(石玉等,2014),经过长期积累而逐步形成的市场口碑(陈辉发等,2012)。会计师事务所声誉不仅是其对金融市场产生影响的根本机制(Kanagaretnam等,2011),而且是其保持独立性的最主要动机(王帆等,2012)。根据信息不对称理论和信号传递理论,一些研究认为,上市公司往往通过雇佣高声誉的会计师事务所来向市场传达其信息真实可靠的利好信号,并将公司的治理情况、未来预期收益等内部信息传递给市场,以改善市场中的信息不对称,从而获得投资者的信任和认同,最终降低发行成本(Titman等,1986;Slovin等,1990)。
综合上述分析,本文认为,企业聘用高声誉会计师事务所时,可以向外界传达财务报告的信息披露程度高、质量高的信息;同时,高声誉会计师事务所的审计报告在一定程度上决定了上市公司信息披露的可靠性和准确性。广大投资者在分析财务报告的基础上,可以从审计报告中获取更多的保证信息,并用会计师事务所声誉来强化自己的判断,从而降低交易双方信息不对称程度,增强投资者的信心,降低投资者的风险,上市公司的权益资本成本也会相应地有所下降。据此,本文提出:
H1:在其他条件不变的情况下,会计师事务所声誉与企业权益资本成本显著负相关。
企业声誉是由于企业过去的行为和准则获得了社会的高度认可或信任,从而取得了较高社会地位,并能以此获得所需的资源和机会、抵御不确定性因素的能力(缪荣,2013;赵淳宇等,2010)。在这个定义框架下,缪荣(2013)认为,拥有良好的企业声誉有利于组织赢得供应商、客户、金融机构等关键利益相关者的支持和信任。一方面,较高的企业声誉可以降低市场的信息不对称程度,进而降低交易成本和交易风险,从而可以增加其融资机会,提高其融资能力(La Porta等,2000;李忠民等,2010)。另一方面,企业声誉可以抑制企业高管的机会主义和败德行为,向市场传递其诚信信号,从而降低投资者的交易风险,以吸引更多超额的融资资本(李忠民等,2010)。进一步的,醋卫华(2010)的研究认为,企业声誉是投资者向上市公司提供资金与否的一个判断标准,良好的社会声誉不仅能给企业带来竞争优势,而且能够降低企业经营风险,使投资者遭受到损失的概率更小,因此,投资者所要求的资金报酬率即企业的权益资本成本也会更小。据此,本文提出:
H2:在其他条件不变的情况下,企业声誉与权益资本成本显著负相关。
首先,瞿旭等(2011)研究发现,会计师事务所声誉可以显著地降低非国有企业的债务资本成本,减轻非国有企业的融资约束;非国有企业的自有声誉对会计师事务所声誉具有抵消作用,即公司自有声誉越强,越不需要会计师事务所声誉在债务成本、融资规模上的议价能力,也即非国有企业声誉对会计师事务所声誉有一定的替代效应,随着企业声誉的提高,会计师事务所声誉降低债务资金成本的作用在逐渐减弱。在信息不对称的情况下,作为外部人的投资者可以获得的市场信息是同质且有限的,而且他们同样追求自身利益最大化。因此,我们可以合理推断:权益资本市场与债务资本市场类似,非国有上市公司的自有声誉对会计师事务所声誉也具有一定的替代效应。其次,从审计业务提供合理保证作用的角度来说,会计师事务所的声誉越高,其审计质量就越高(王静等,2013),财务报表的质量也就越高。但声誉高的企业所提供的财务报告质量也高(徐丰云,2013),因而企业声誉的提高可能会在一定程度上削弱会计师事务所声誉所起到的作用。因此,企业声誉对会计师事务所声誉可能会有一定的替代效应。综上,本文提出:
H3:企业声誉对会计师事务所声誉具有替代效应,随着企业声誉的提升,会计师事务所声誉对权益资本成本的负向作用将会逐渐减弱。
三、研究设计
(一)研究样本与数据来源
本文选取沪深两市2010 ~ 2014年A股民营上市公司为初始样本,并遵循研究惯例,剔除金融类、ST和∗ST类公司以及相关数据缺失的公司。在此基础上,鉴于交叉上市公司的特殊性,进一步剔除同时发行B股和H股的公司。为消除极端值的影响,对于本文所使用到的主要连续变量,均按1%和99%进行Winsorize处理,最终我们获得了385个观测值,其中2010年83个,2011年75个,2012年73个,2013年76个,2014年78个。本文数据主要来源于CSMAR 数据库和WIND数据库。
(二)变量设计
1. 被解释变量:权益资本成本。学术界关于计算权益资本成本的方法经历了“已实现收益率”到“CAPM”再到“预期收益率”估计的三个阶段。目前,广为采用的模型有GLS模型(Gebhardt等,2001)和OJN模型(Ohlson和Juettner-Nauroth,2005),但由于OJN模型中的非正常盈余增长额的长期增长率(γ-1)在实际运用中往往是人为设定的一个数值(汪平等,2014),而且Guay等(2011)研究发现,GLS模型是对预期收益率的最佳估计,陆正飞等(2004)也认为,修正后的GLS模型在中国具有适应性。因此,本文借鉴肖作平等(2013)、卢文彬等(2014)、周嘉南等(2014)采用的GLS模型度量样本企业的权益资本成本,模型如下:
Pt=Bt+[FROEt+i-Re(1+Re)i]×Bt+[FROEt+2-Re(1+Re)2]×Bt+1+[FROEt+3-Re(1+Re)3]×Bt+2+TV
TV=[i=4T-1FROEt+i-Re(1+Re)i]×Bt+i-1+[FROEt+T-Re(1+Re)i×Re]×
Bt+T-1
其中:Pt=第t年年末的股票价格,一般用收盘价表示;Bt=预测基期期初每股净资产,Bt+i=第t+i年年初每股净资产;FROEt+i=第t+i期的预期净资产收益率,FROEt+T=第t+T年的净资产收益率;Re为权益资本成本。对于FROE的值,由于我国公开的预测数据不全,本文沿用陆正飞等(2004)、肖作平等(2013)、卢文彬等(2014)的做法,对于有实际ROE值的年份,用实际ROE值替代FROE;没有实际ROE值的年份则采用向行业ROE的中位数进行直线回归的方式计算预测期内的ROE值,从第t+T期开始一直保持在行业ROE中位数的水平上。对于Bt+i的值,通过如下公式计算得到:Bt+i=Bt+i-1+Bt+i-1×FROEt+i×(1-k)。其中,k为股利支付率。由于我国缺乏股利支付率的预测信息,而且实际股利支付率也不稳定,故本文以样本期间5年内股利支付率的平均值进行衡量。根据上述公式,通过Matlab软件进行迭代,计算出权益资本成本Re的值。
2. 解释变量:会计师事务所声誉和企业声誉。借鉴陈辉发等(2012)、张学勇等(2014)的研究,本文以中注协发布的会计师事务所排名表示会计师事务所声誉;借鉴肖海莲等(2007)、孙立阳等(2010)的研究,以上市公司是否违规来区分企业声誉的高低。
3. 控制变量。除了会计师事务所声誉、企业声誉,其他因素也会影响权益资本成本。借鉴卢文彬等(2014)、雷霆等(2014)的研究,将以下变量作为控制变量:公司规模、市场风险、市值账面比、财务杠杆、流动性、成长性、 盈利水平。
模型中的主要变量定义及解释,如表1。
(三)模型设定
借鉴肖作平等(2013)、卢文彬等(2014)、雷霆等(2014)采用的方法,根据本文的研究思路,为了检验本文的三个假设,分别建立以下模型:
Re=β0+β1Auditor+β2Size+β3Beta+β4Lev+β5ROE+
β6Growth+β7Turnover+β8B/M+􀰑βkYeark+􀰑βjIndj+ε (1)
Re=β0+β1Reputation+β2Size+β3Beta+β4Lev+β5ROE+
β6Growth+β7Turnover+β8B/M+􀰑βkYeark+􀰑βjIndj+ε (2)
Re=β0+β1Auditor+β2Reputation+β3Auditor×Reputation
+β4Size+β5Beta+β6Lev+β7ROE+β8Growth+β9Turnover+
β10B/M+􀰑βkYeark+􀰑βjIndj+ε (3)
四、实证研究
(一)描述性统计
表2是各变量的描述性统计结果。

 

 

 

 

 

 

从表中数据可以看出,从2010 ~ 2014年,民营上市公司Re的平均值为6.4%,标准差为4.2%;25分位、中位数、75分位分别为3.1%、4.3%、9.1%;而最大值和最小值分别为12.5%和0.7%。这些数据表明,我国民营上市公司的权益资本成本波动很大。这与卢文彬等(2014)描述的权益资本成本现状基本吻合。会计师事务所声誉的平均值为0.348,这意味着就整个审计市场而言,有34.8%的民营上市公司聘请“十大所”进行审计,同时也表明了“小所”的市场份额很大;而且25分位、中位数的值都是0,进一步表明了“小所”在民营上市公司审计中的市场主导地位。企业声誉的平均值为0.679、中位数为1,表明我国大部分民营上市公司的行为都比较规范,能够做到遵纪守法、诚实守信,但也有部分企业不能很好地遵守相关法律法规,受到了相应的惩罚。
(二)相关性分析
表3是主要变量之间的相关系数检验结果。从表中数据可以看出,会计师事务所声誉(Auditor)和企业声誉(Reputation)与权益资本成本(Re)分别在1%和5%的水平上显著负相关,初步表明,会计师事务所声誉、企业声誉与权益资本成本之间存在相关性,而且两者都能有效地降低资本市场的信息不对称,从而降低民营上市公司的权益资本成本。除此之外,我们还发现,这些主要变量之间的相关系数的绝对值都小于0.4,表明这些变量之间不存在严重的多重共线性问题。
(三)回归分析
为了验证H1,本文运用模型(1)检验会计师事务所声誉对权益资本成本的影响,结果如表4中I列所示。可以看出,在控制了公司规模、市场风险、市值账面比、财务杠杆、流动性、成长性、 盈利水平等变量后,Auditor的系数为-0.008,并在1%的水平上显著,说明会计师事务所声誉与民营上市公司的权益资本成本显著负相关,也就是说,对于民营企业而言,聘请高声誉的会计师事务所,确实有利于降低公司的权益资本成本,H1得到验证。表4中II列的数据显示,Reputation的系数为-0.007,并在5%的水平上显著,说明企业声誉与权益资本成本显著负相关,H2得到验证,说明对于民营企业而言,企业声誉已成为股权投资者进行投资决策时所要考虑的重要因素之一,这与醋卫华(2013)的研究结论基本一致。
表4中III列是检验企业声誉对会计师事务所声誉的替代效应的结果。可以看出,企业声誉与会计师事务所声誉的交乘项(Auditor×Reputation)在1%的水平上显著为正,表明当企业声誉不高时(Reputation=-1和0),会计师事务所声誉对权益资本成本的影响系数分别为-0.02(Reputation=-1)、
-0.011(Reputation=0);而当企业声誉较高时(Reputation=1),会计师事务所声誉对权益资本成本的影响系数为-0.002。显然,随着企业声誉的提高,会计师事务所声誉降低权益资本成本的作用在逐渐削弱。这一研究结果表明,企业声誉在影响民营上市公司权益资本成本时,对会计师事务所声誉确实具有一定的替代作用,即H3通过了检验,这与瞿旭等(2011)的研究结论相似。(四)稳健性检验
为了强化研究结果的可靠性,本文做了如下的稳健性检验:①变量替换。首先,借鉴朱红军等(2008)和张学勇等(2014)的研究,会计师事务所声誉用审计费用进行替代。其次,借鉴醋卫华(2013)、周兰等(2015)的研究,以《经济观察报》发布的“最受尊敬的中国公司”来替代企业声誉,重新进行检验。②模型替换。考虑到度量权益资本成本的模型众多,而且各有优缺点,本文用OJN(Ohlson et al.,2005)来度量权益资本成本。经过稳健性检验,其回归结果与前文基本一致。
五、研究结论与局限
本文研究发现,会计师事务所声誉和企业声誉都能够缓解资本市场的信息不对称程度,这对降低权益资本成本有着重要影响,聘请的会计师事务所声誉越高或民营上市公司自身声誉越高,企业的权益资本成本越低。并且进一步研究发现,企业声誉对于会计师事务所声誉具有一定的替代作用。结论表明,声誉机制作为一种非正式的制度约束,在降低信息不对称、缓解代理冲突、强化公司治理效果上具有积极的作用。同时,本文的研究结果也意味着在资本市场的发展和完善过程中,监管部门应该加强上市公司的信息透明度建设,完善信息传播机制,建立诚信档案,保障声誉系统的有效运行。
但研究也存在一定的局限性,本文只是检验了会计师事务所声誉和企业声誉对民营上市公司权益资本成本的影响,研究结论能否推广到全部的上市公司,还有待进一步的检验。另外,企业声誉的度量仍存在较大的争议,用公司是否违规来判断企业声誉较为主观,如何准确度量企业声誉以及声誉机制如何发挥其积极作用等都是未来研究方向。

主要参考文献:
张学勇,何姣,陶醉.会计师事务所声誉能有效降低上市公司权益资本成本吗?[J].审计研究,2014 (5).
商燕劼.会计师事务所竞争策略选择[J].审计月刊,2010(5).